ETHENEA | Marktkommentar Nr. 2 ∙ Februar 2020 | Von guten und schlechten Nachrichten

„Die einzige Blase an den Finanzmärkten gibt es bei den Staatsanleihen.“ Diese schlechte Botschaft verkündete der CEO von JPMorgan Chase & Co, Jamie Dimon, kürzlich in einem Interview, das er während des diesjährigen Weltwirtschaftsforums in Davos gab. Was aber hat ihn zu dieser Aussage bewogen? Um eine Antwort hierauf zu finden, sollten zunächst einmal die Fakten betrachtet werden.

Die Staatsverschuldung der USA ist mittlerweile auf über USD 23 Billionen angestiegen, und allein das Staatsdefizit für das laufende Fiskaljahr, welches erst im September 2020 endet, wird auf über USD 1 Billion geschätzt. Dieses Defizit setzt sich aus den erwarteten Ausgaben in Höhe von USD 4,6 Billionen und den Einnahmen in Höhe von USD 3,6 Billionen zusammen. Die Zinsbelastung als Teil der Ausgaben wird dabei mit USD 370 Milliarden beziffert. Damit erreicht die Staatsverschuldung ungefähr die Höhe des US-amerikanischen Bruttosozialprodukts. Ein Niveau, das an sich nicht besorgniserregend ist, wenn man den internationalen Kontext betrachtet: Die Staatsverschuldung Italiens übersteigt das Bruttosozialprodukt des Landes beispielsweise bereits um ca. 35 %. Besorgniserregender ist jedoch die Prognose des CBO (Congressional Budget Office), nach der das Defizit im US-Haushalt in den folgenden 10 Jahren im Durchschnitt bei jährlich USD 1,3 Billionen liegen wird. Damit wird das Staatsdefizit in jedem Jahr mehr als 4 % des Bruttosozialprodukts ausmachen. Einen vergleichbaren Anstieg der Neuverschuldung über einen längeren Zeitraum hinweg gab es in den USA bisher nur direkt nach dem zweiten Weltkrieg.

Auch ohne dies nun im Detail auszurechnen, wird deutlich, dass es sich hierbei nicht um eine nachhaltige Entwicklung handelt, die sich selbst in einem Nullzinsumfeld kaum refinanzieren lässt. Das Geld aus den Staatsdefiziten ist zwar nicht aus dem Kreislauf verschwunden, wird aber auch nicht direkt verwendet, um eben diese zu refinanzieren. Außer der US-Federal Reserve ist niemand in der Lage, diesen Rekordbetrag an zusätzlichen US-Staatsanleihen zu kaufen. Daher wird die US-Zentralbank nicht so schnell aus ihrem gerade wieder aufgenommenen Ankaufprogramm aussteigen können. Die Unterstützung der Fed in den kommenden Jahren dürfte also anhalten. Für den recht unwahrscheinlichen Fall, dass sich die Fed aber dieser Logik verweigern und zum Beispiel als Folge unerwartet steigender Inflation sogar die Leitzinsen wieder anheben sollte, würden den Besitzern von US-Staatsanleihen deutliche Kursverluste drohen. Kurzum: Die Blase bei den US-Staatsanleihen wird zwar immer größer, aber platzen wird sie vorerst nicht.

Solange internationale Investoren im aktuellen Niedrigzinsumfeld noch eine deutlich positive Rendite auf US-Staatsanleihen erhalten, werden sie diese auch weiterhin bereitwillig kaufen und damit die Fed unterstützen. Zudem ist die Stärke der US-Währung ein weiteres Kaufargument für Investoren außerhalb des USD-Raums. Wenn diese beiden Faktoren – positive Rendite und Stärke der Währung – aber nicht mehr gegeben sind, dann wird die US-Zentralbank schnell auf sich allein gestellt sein. Spätestens dann wird auch der Druck auf den US-amerikanischen Staat steigen, seinen Haushalt wieder auszugleichen.

Und wie ist es um deutsche Staatsanleihen bestellt? Während sich in Amerika die Menge an Staatsanleihen „aufbläht“, sind es bei den deutschen Staatsanleihen eher die Kurse und Renditen eben dieser Titel. 10-jährige deutsche Staatsanleihen haben im letzten Jahr ein Renditetief von -0,7 % erreicht und befinden sich nach zwischenzeitlicher Erholung wieder auf dem Weg dorthin. Wie die Fed hat auch die EZB kürzlich ihr Anleihenkaufprogramm wieder aufgenommen und begonnen, deutsche Staatsanleihen zu kaufen. Derzeit treibt die Furcht vor dem Coronavirus und einer dadurch bedingten Abschwächung der Weltwirtschaft die Bund-Renditen wieder nach unten auf einen aktuellen Stand von -0,5 %. Wer ist aber bereit, ein solches Papier ins Portfolio aufzunehmen, wenn dies bedeutet, sich damit einen sicheren Verlust einzukaufen, der beim Halten der Anleihe bis Fälligkeit entsteht? Wahrscheinlich kaum jemand. Doch für viele Anleger und Banken sieht die Rechnung anders aus, wenn sie nur die Alternative haben, das Geld zu einem Einlagenzins von -0,5 % anzulegen. Die EZB hat jedenfalls bereits angekündigt, ihre Anleihenkäufe fortzusetzen und ihre Zentralbanksätze nicht anzuheben, bis sich die Inflation dem Ziel von 2 % nähert. Da 2020 ein solcher Inflationsanstieg aber nicht zu erwarten ist, werden wir auch weiterhin mit deutlich negativen Renditen für deutsche Staatsanleihen leben müssen. Aber immerhin lautet die gute Nachricht für Anleger daher: Auch diese Blase wird im laufenden Jahr nicht platzen!

Autor: Dr. Volker Schmidt | Senior Portfolio Manager bei ETHENEA Independent Investors S.A.


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