Attraktive Opportunitäten, auch in 2021

Die weltweiten Aktienmärkte setzten ihre Aufwärtsbewegung auch im Dezember fort. Der MSCI World Net Return (in USD) stieg im Berichtsmonat um 4,1%, wohingegen der KEOF um 7,5% (in USD) avancierte. Für das Gesamtjahr 2020 beläuft sich das Plus im Weltaktienindex auf 16%. Der KEOF verzeichnete über den gleichen Zeitraum ein Plus von 17.6%, obschon weder die im Index hoch gewichteten FANNMAG-Aktien (Facebook, Amazon, Netflix, Nvidia, Microsoft Apple, Google) noch „Story-Stocks“ wie Tesla im Fonds enthalten sind, welche im vergangenen Jahr Treiber der Index-Performance waren.

Während immer mehr Geld in passive Indizes oder benchmarknahe Strategien fließt (und damit in immer dieselben Aktien), ergeben sich an anderen Orten attraktive Chancen. Denn die Wertentwicklung war in den vergangenen Jahren sehr stark von einer Bewertungsexpansion getrieben. Durch die sinkenden Realzinsen (Differenz von Nominalzinsen und Inflationsrate) wurden dem Aktienmarkt höhere Bewertungen zugesprochen. Seit Ende 2018 fielen die Realzinsen 10-jähriger US-Staatsanleihen von +1% auf inzwischen -1% (siehe Grafik unten, schwarzer Chart; invertierte Darstellung). Im gleichen Zeitraum erhöhte sich das erwartete Kurs-Gewinn-Verhältnis des MSCI Weltaktienindex von 15 auf 25 (roter Chart).

Im Monatsbericht vom Oktober 2020 haben wir dargelegt, warum das Wachstum im Jahr 2021 deutlich höher ausfallen könnte, als es die Aktien und Anleihenmärkte zum damaligen Zeitpunkt einpreisten. Drei Monate später scheint „Wall Street“ zunehmend Gefallen an diesen Überlegungen zu finden und hat sie bereits zu einem gewissen Teil eskomptiert:

  • Wegfall der Unsicherheit nach den US-Wahlen
  • Anhaltende Unterstützung durch die Notenbanken und Regierungen
  • Erfolge bei den Impfstoffen

An den Aktienmärkten wird die Zukunft gehandelt und deshalb lohnt es sich in aller Regel nicht, dem gegenwärtigen Nachrichtenzyklus zu folgen. Denn zum Zeitpunkt, an dem die Ereignisse tatsächlich eintreten, ist das „einfache Geld“ bereits verdient. Nach dem Sieg in den beiden Nachwahlen von Georgia hat die demokratische Partei in den USA nun auch die Mehrheit im Senat erobert, womit die Umsetzung der demokratischen Agenda und damit großer fiskalischer Programme deutlich realistischer wird. Die Marktteilnehmer fokussieren sich gegenwärtig vor allem auf die positiven Effekte, aber in Anbetracht der überoptimistischen Stimmung und Positionierung der Marktteilnehmer (niedrige Put/Call-Ratios, hohes Long-Exposure bei Hedge-Fonds, spekulative, gehebelte Positionen bei Retail-Anlegern) werden mögliche Risikofaktoren derzeit weitestgehend ausgeblendet. Denn die demokratische Regierung bedeutet nicht nur mehr Wachstum dank des größeren Fiskaldefizits, sondern vermutlich auch steigende Zinsen, mehr Regulation und höhere Steuern.

Die Verlagerung des Schwerpunkts von monetären zu fiskalischen Impulsen wird sich erheblich auf die Realwirtschaft auswirken und im Gegensatz zur Ära der quantitativen Lockerungsprogramme im vergangenen Jahrzehnt die Preisinflation gegenüber der Vermögensinflation begünstigen. Der Markt scheint diese neue Dynamik bereits zu erahnen, da es einen Aufwärtsdruck auf die langfristigen Zinsen zu geben scheint. Zu einem Zeitpunkt, an dem sich die wirtschaftliche Erholung und der Rebound bei den Unternehmensgewinnen (noch) auf sich warten lassen, dürften die Gesamtmärkte anfällig für Korrekturen sein.

In gewissen Segmenten des Marktes (Wachstumsaktien, IPOs, SPACs) gab in den letzten Jahren eine regelrechte Manie. 80% der Firmen, die 2020 in den USA an die Börse gingen, erwirtschafteten keine Gewinne. Ein ähnlicher Wert von IPOs, die operative Verluste schreiben, wurde bisher nur im Jahr 2000 erreicht. 2010 lag dieser Wert noch bei 30%. Die Marktkapitalisierung von verlustbringenden IT-Firmen hat den Höchstwert aus dem Jahr 2000 hingegen bereits übertroffen: 2020 erreichten Tech-Firmen mit negativen Gewinnen eine Marktkapitalisierung von über einer Billion US-Dollar (siehe Chart unten).

Wir haben diesen Film schon einmal gesehen und alle wissen, wie es geendet hat. Und die gefährlichsten Worte beim Investieren sind nach wie vor: “Dieses Mal ist es anders”.

Der Zufluss von Kapital in die „heißen“ Bereiche des Marktes hat viele bewährte und profitable Firmen mit historischen Abschlägen zurückgelassen. Wir konzentrieren uns auf Investitionen abseits des Mainstreams. Das wird auch 2021 so bleiben, das ist unsere „DNA“. Wir sind zuversichtlich, dass unsere Portfolio-Holdings in den drei Marktsegmenten „Transformative Qualität“, „Plattformunternehmen“ und „Spin-Offs“, unabhängig von den Gesamtmarktperspektiven, attraktive Opportunitäten bieten. Denn diese Unternehmen brauchen keine Bewertungsexpansion, um höhere Kurse zu erreichen: Unsere positiven Erwartungen basieren auf dem Wachstum der freien Cashflows und der Stabilität der Geschäftsmodelle.


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