Mehr als je zuvor, das ideale Umfeld für den Greiff P-22

Der Greiff P-22 Fonds verzeichnete im Berichtsmonat einen Wertrückgang von -7,61% (AK I) und -7,63% (AK R). Für das erste Quartal des laufenden Jahres 2020 beläuft sich das Ergebnis auf -3,83% (AK I) und -4,0% (AK R).

„We should have killed it in the egg.”

Bereits im Januar konnten wir an dieser Stelle auf die Entwicklung in China und die möglichen Gefahren für die Weltwirtschaft durch das Auftreten des Corona-Virus hinweisen. Es folgte die Bestätigung des Unvermeidlichen, die weitere Verbreitung von Covid-19 rund um den Globus.  Wie Nassim Taleb in einem aktuellen Interview auf Bloomberg richtigstellt, handelt es sich bei der jetzigen Krise nicht um einen schwarzen, sondern um einen weißen Schwan. Die Gefahr, dass nach SARS-CoV und MERS-CoV erneut ein gefährlicher Atemwegsvirus auftreten könnte, war bekannt und bestand zu jeder Zeit. In Kombination mit unserer vernetzten Welt resultierten hieraus immense potenzielle gesundheitspolitische Risiken. Im Falle von Covid-19 trug vor allem das Vertuschen der ersten Krankheitsfälle durch die kommunistische Regierung in China, aber auch die jeweils fehlende nationale Grundversorgung mit dem medizinisch Nötigen im Westen dazu bei, dass die Gesellschaft die gesundheitlichen und wirtschaftlichen Folgen nun ungemindert zu spüren bekommt.

Während die Aktienmärkte in den USA und Europa zu Jahresanfang kaum auf die Nachrichtenlage in China reagierten, folgte – beginnend in der letzten Februarwoche – ein Börsencrash, dessen Ausmaß und Geschwindigkeit von historischer Dimension war. Nach nur 22 Tagen, am 12. März, betrug der Kursrückgang des S&P-500 Index im Vergleich zu seinem vorherigen Verlaufshoch bereits -27% wodurch per Definition der Eintritt in einen Bärenmarkt erfolgte. Und zwar schneller, als es beim Börsencrash von 1987 und 1929 oder in einem der Bärenmärkte nach 1929 der Fall gewesen war.

Grafik1: Nie zuvor fiel der S&P-500 Index in einem Börsencrash so schnell um mehr als 20% von seinem vorherigen Verlaufshoch

Performance bis die -20% Marke unterschritten wurde (y-Achse); Handelstage seit vorherigem Verlaufshoch (X-Achse)

Quelle: Bloomberg, Goldmoney Research

Im Berichtsmonat selbst verloren die Aktien des S&P500 Index sowie des DAX zwischen der ersten und dritten Märzwoche durchschnittlich knapp ein Drittel ihres Börsenwerts. Mit Tagesrückgängen des S&P 500 Index von -9,9% am 12. März und -10,5% am 16. März wurden der zweit- und drittschlechteste Handelstag seit 1982 markiert. Lediglich zum Börsencrash des 19. Oktober 1987 (-20,5%) lag der Rückgang an einem einzelnen Tag höher. Es folgten weitere fünf Handelstage mit extremer Volatilität bis zum Erreichen des Monatstiefs am 23. März. Auf das Tief folgte eine Rallye mit über 20% Kursanstieg, bevor zum Ende des Monats der S&P 500 Index insgesamt -12,5% tiefer, bei 2584,59 Punkten aus dem Markt ging.

Neben der Krise an den internationalen Aktienmärkten kam es ab dem 09. März zu einer Kredit- und Liquiditätskrise, die auch auf risikoaverse Assets wie Staatsanleihen und Gold übersprang. Auslöser hierfür war ein OPEC-Treffen am Sonntag des 08. März, bei dem mit Russland keine Einigung auf eine Kürzung der Produktion erzielt wurde, Saudi-Arabien Preisnachlässe von $6 bi $8 pro Barrel Öl ankündigte und in Folge der Ölpreis über Nacht 30% an Wert verlor. Dieses wirkte im Schatten des Covid-19 Schocks zusätzlich brandbeschleunigend auf die bereits angespannten Geld- und Kreditmärke. In Folge verzeichneten auch defensive Portfolios, 60/40-Portfolios, Risk-Parity- sowie Mischfonds, deutlich stärkere Rückgänge als es in vorherigen Börsenkrisen der Fall gewesen war.

Ergebnisse der P-22 Strategie

Das Marktgeschehen rund um die Covid-19 Krise war im März in vielerlei Hinsicht außergewöhnlich und führte zu einer hohen Dispersion der Ergebnisse bei Absolute Return und systematischen Handelsansätzen aller Art. Auch die P-22 Strategie musste, obwohl sie in großen Teilen ja gerade auf die Erfassung von Ereignissen am Rand der Verteilungskurve abzielt, mit einem Rückgang von -7,61% im März, einen hohen monatlichen Rückgang verzeichnen.

Der Sturm, der durch die Corona Krise im März über die Märkte fegte, zog sowohl das Aktien-, als auch das Futures-Systemportfolio in Mitleidenschaft. Das Aktienportfolio, als Teil des P-22 Allwetterkonzepts, dient sowohl der Einnahme der Risikoprämie als auch der Stabilisierung des Futures Handelsergebnisses in Phasen niedriger Volatilität. Per Ende Dezember lag die Gesamtaktienquote des P-22 bei 40%, wurde aber bereits Ende Januar auf die minimale Aktienquote des Fonds von 25% zurückgeführt. Diese Gewichtung blieb im März konstant. Durch die internationale Ausrichtung und Auswahl von Titeln mit sehr hoher Marktkapitalisierung verzeichnete das Aktienportfolio mit minus 3,4% im März deutliche relative Stärke.

Der systematische Handel mit Futures im Greiff P-22 Fonds wies im März ebenfalls eine hohe Dispersion der Ergebnisse auf. Während sich einzelne System/Markt-Kombinationen stark entwickelten, kam das Gros der aktiven Systeme in der entscheidenden Phase des Abschwungs nicht hinreichend zum Zuge, um ausreichend zeitlich synchrone Hedging-Beiträge für das Aktienportfolio zu erzeugen. Zur Mitte des Monats folgte eine Bodenbildungsphase mit enormen Tagesschwankungen bis zu 9% und ohne klare Tagestrends. Mit Ausnahme des 23. März gelang es, ohne größere Verluste durch diesen für unseren Ansatz schwierigsten, quasi „unhandelbaren“ Teil des Korrekturzyklus zu navigieren, was den Positions- und Risikomanagementmodulen des Fonds zu verdanken war. Gegen Ende des Monats partizipierte das Managed-Futures Portfolio über Long-Trades an der Rallye und verstärkte so die Erholung des Aktienportfolios.

Um Intraday Trends im P-22 profitabel erfassen zu können, müssen zwei Mindestbedingungen erfüllt sein. Erstens muss die Preisbewegung in einem von unserem Setup abgedeckten Zeitfenster – in der Regel die jeweilige Tagessitzung der Börsen in Asien, Europa oder USA – stattfinden, zweitens muss innerhalb eines der Zeitfenster ein entsprechender (Tages-) Trend vorliegen. Untersucht man das Trendverhalten des S&P500 Index-Futures seit dessen Einführung 1982 auf Tage deren Indexveränderung fünf Standardabweichungen übersteigt, so zeigt sich an diesen extremen Tagen ein ausgeprägtes Trendverhalten und hohes Intraday-Momentum. Im Zeitraum von 1982 bis 2018 lag der Trendanteil der Bewegung bei durchschnittlich über 71%. Im Rahmen der Corona-Krise erhöhte sich die Anzahl an „5-STDV Ereignissen“ im S&P-500 Index um weitere sechs Ereignisse, auf insgesamt 43. Hiervon entfielen allein fünf Ereignisse auf den März, wobei deren durchschnittlicher Trendanteil lediglich bei 41% lag. An den drei großen Abwärtstagen im März betrug der Trendanteil sogar nur 25% der täglichen Handelsspanne. Neben niedriger Trendstabilität, war es vor allem der geringe Anteil der  täglichen Preisbewegungen der auf die offizielle Handelssitzung entfiel, der uns die Erfassung der großen Abwärtsbewegungen erschwerte. Lediglich ein Drittel der täglichen Auf- und Abwärtsbewegung des S&P-500 entfiel im Berichtsmonat auf die offizielle Börsensitzung. Zwei Drittel lagen außerhalb, in Form von Overnight-Gaps oder entfielen auf den Nachthandel, häufig mit Limit-Down und Limit-Up Beschränkungen in den maßgeblichen US-Futures. Im Vergleich hierzu fanden im Zeitraum 1982 bis 2018 die relevanten Preisbewegungen der Extremtage zu 70% während der Tagessitzung statt.

Grafik 2: Corona Krise im März: Kleiner Trendanteil (grau) in der Abwärtsbewegung sowie kleiner Anteil der Bewegung in der offiziellen Börsensitzung (rot)

Es ist für die P-22 Strategie charakteristisch, jeweils im ersten Teil von Volatilitätsanstiegen die besten Ergebnisse zu erzeugen. Auch im ersten Quartal 2020 konnte das Futures-Portfolio im Januar und Februar von den Preisbewegungen rund um die Corona Krise profitieren und neue Verlaufshochs erzielen. Ebenfalls strategiekonform ist es, dass sobald die Krise Mainstream wird, die Profitabilität nachlässt und im Falle starker Rückgänge am Aktienmarkt Verluste aus dem Aktienanteil des P-22 häufiger durchschlagen, so wie es jetzt im März der Fall war. Fast man die ersten drei Monate der Corona Krise zusammen, so verzeichnet der Greiff P-22 Fonds für das erste Quartal einen moderaten Rückgang von -3,83% und einen ungebrochenen Aufwärtstrend bei den P-22 Strategieergebnissen.

Ausblick

Aus dem bemerkenswerten Marktgeschehen im März 2020 werden wir für die Zukunft weitere Verbesserungen für unser Setup extrahieren können. Der Greiff P-22 befindet sich nach dem Corona Börsencrash mehr als zuvor in dem Umfeld, für das die Strategie entwickelt wurde. Volatilität hat die Eigenschaft persistent zu sein, d.h. sie behält über längere Zeit ihren Zustand bei. Wir halten es für möglich, dass es im Vergleich zu der zuvor jahrzehntelangen Phase unterdurchschnittlicher Marktvolatilität zu einer Umkehr des vorherigen Regimes kommen könnte. So wäre es angesichts des heutzutage reduzierten geldpolitischen Instrumentariums denkbar, dass sich die im Zuge der Corona Pandemie entstandenen makroökonomischen Verwerfungen künftig mehr über Preisfindungsprozesse an den Märkten neutralisieren müssen, als es nach der Finanzkrise von 2008 der Fall war. Ungeachtet dessen, zielen wir für unsere Investoren prognosefrei und systematisch auf die passende Antwort für künftige V-, W-, U- oder I-Verläufe von Konjunktur und Inflation.

https://www.bloomberg.com/news/videos/2020-03-31/nassim-taleb-says-white-swan-coronavirus-pandemic-was-preventable-video

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