Dirk Sammülller für den GREIFF special situations Fund

Monatsbericht GREIFF special situations Fund – Januar 2019

Der erste Monat des neuen Jahrzehnts war geprägt durch den Ausbruch und die weltweite Verbreitung des Coronavirus und sorgte so für eine zunehmende Volatilität an den Aktienmärkten. Während die M&A-Aktivitäten einen eher gemächlichen Start ins Jahr hatten, war bei vielen der im Portfolio allokierten Spezialsituationen eine spürbare Belebung der Nachrichtenlage zu beobachten.

Den Bieterkampf um die milliardenschwere Übernahme für den britischen Online-Essenslieferanten JUST EAT konnte letztlich die niederländische Takeaway.com für sich entscheiden und somit die südafrikanische Naspers-Tochter Prosus ausstechen. Nachdem vor Jahresfrist beide Bieter ihre Angebote nochmals deutlich erhöhten, vereinen die Niederländer nunmehr über 80 Prozent der Anteile auf sich. Die komplette Portfolioposition wurde mit zweistelligen Kursgewinnen veräußert.

Einen deutlichen Schritt weiter im Rahmen der Komplettintegration ist indes die deutsche Muttergesellschaft Commerzbank an der Tochter comdirect. Nachdem das Übernahmeangebot zu 11,44 EUR auf keine Gegenliebe der ausstehenden Aktionäre stieß und der aktivistische Investor Petrus Advisers mit einem Anteil von knapp 8 Prozent den Weg für ein Ende der Börsennotiz ohnehin blockierte, konnte man hier nunmehr eine Einigung erzielen. Satte 15,15 EUR war der Commerzbank der Petrus-Anteil wert, was einem Aufschlag auf den originären Übernahmepreis von mehr als 30 Prozent entspricht. Somit dürften die Tage des Börsendaseins der comdirect gezählt sein. Den Minderheitsaktionären bleibt der mühsame Weg, eine annähernd hohe Barabfindung vor Gericht zu erstreiten, denn diese sind bei dem Deal mit Petrus zunächst mal außen vor geblieben. Der Fall zeigt aber wieder einmal deutlich, dass sogenannte Lästigkeitsprämien durchaus nicht unerhebliche Performancequellen darstellen können.

In letzter Minute hat die Capgemini das Übernahmeangebot für die französische Altran erhöht. Die Erhöhung um 0,50 EUR auf 14,50 EUR hat letztlich ausgereicht, um die Mindestannahmeschwelle von 50 Prozent + einer Aktie zu erreichen. Hier war man offensichtlich nicht gewillt, auf die Forderungen von Elliott einzugehen, der inzwischen mehr als 15 Prozent der Aktien hält und bis zu 20 EUR pro Anteilsschein gefordert hat. Vielmehr will man seitens des neuen Großaktionärs für die kommenden 18 Monate kein neues Angebot unterbreiten. Das Portfoliomanagement hat mit Ankündigung der Angebotserhöhung die Aktien am Markt veräußert und den Gewinn realisiert.

Mächtig Bewegung war im Übernahmeangebot der Aroundtown für die auf Gewerbeimmobilien fokussierte TLG Immobilien. Die Investoren sehen hier deutliches Potenzial im Zusammenschluss, und so konnte der Bieter mit Ablauf der Annahmefrist mehr als 70 Prozent der Anteilsscheine auf sich vereinen. Auch fundamental scheint es beim Übernahmeziel gut zu laufen. So wurde kurz nach Ablauf der Annahmefrist verkündet, dass der Immobilienbestand insbesondere im Bereiche „Gewerbe“ in Berlin deutliche Wertsteigerungen verzeichnet und entsprechende Zuschreibungen vorgenommen wurden. Mit Blick auf geplante Strukturmaßnahmen sind wir hier optimistisch, dass Aroundtown der erfolgreichen Übernahme zeitnah die Ankündigung eines Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrages folgen lässt.

Nägel mit Köpfen machte zum Monatsende Volkswagen mit dem Verkauf des Augsburger Getriebe- und Gleitlagerspezialisten Renk. Da das Unternehmen nicht zum Kerngeschäft des Wolfsburger Autobauers zählt, wurde bereits im vergangenen Jahr ein Verkaufsprozess gestartet, der nunmehr mit dem Finanzinvestor Triton einen Gewinner gefunden hat. Die offerierten 97,80 EUR zzgl. Dividende in Höhe von 2,20 EUR können nach erster Analyse als eher enttäuschend bezeichnet werden. Zu Bedenken bleibt indes, dass sich der neue Eigentümer mit 76 Prozent der Aktien direkt eine deutliche Mehrheit der Aktien sichert. Die solide fundamentale Basis der Renk offeriert mit Blick auf weitere Strukturmaßnahmen durchaus weiteres Kurspotenzial.

Die Katze aus dem Sack ist mittlerweile in Sachen Barabfindung bei der innogy. E.ON bietet hier den gesetzlichen Mindestpreis von 42,82 EUR, was dem relevanten 3-Monats-VWAP entspricht. Deutlich tiefer liegt hier der mit knapp 36 EUR ermittelte Unternehmenswert des Gutachters. Auch hier bleibt letztlich der finale Weg vor Gericht. Selbst wenn der Weg in dem Fall weit erscheint, geben die angewendeten Parameter der Unternehmensbewertung durchaus Potenzial für eine substantielle Erhöhung. Die aufkeimende Enttäuschung ob der Bewertungsergebnisse wurde für einen Ausbau der Position mit Blick auf potenzielle Nachbesserungen und somit zum Ausbau der stillen Reserven genutzt.

Welch erfreulichen Verlauf (ehemalige) Investments gerade in diesem Bereich nehmen können, zeigt das finale Gerichtsurteil in Sachen CHORUS Clean Energy. Die letztinstanzliche Erhöhung der Barabfindung um ca. 13 Prozent inkl. Zinsen sorgte für einen Zugewinn von ca. 8 Basispunkten. Der Fall verdeutlicht einmal mehr, wie derartige Entwicklungen zu marktunabhängigen Zusatzerträgen führen können. Insgesamt bewegen sich die sogenannten stillen Reserven für den Fonds im deutlich zweistelligen Prozentbereich.

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