Nachbesserungsrechte: Verdeckte Optionalität

Nachbesserungsrechte: Verdeckte Optionalität

Im ProfitlichSchmidlin Fonds unterteilen wir die Allokation in die folgenden zwei Säulen:

  1. Langfristige Unternehmensbeteiligungen
  2. Sondersituationen:
    • Aktien Sondersituationen
    • Anleihe Sondersituationen

Während die Allokation in den Bereichen langfristige Unternehmensbeteiligungen und Anleihe Sondersituationen dem Leser direkt eine Information über die Exponiertheit des Fonds zur jeweiligen Anlageklasse gibt, ist die Interpretation der Allokation in Aktien Sondersituationen etwas komplexer. Dies liegt daran, dass ein Teil der Opportunität aus Abfindungssituationen resultiert, bei denen die Aktie bereits ausgebucht wurde, der Fonds allerdings noch über Nachbesserungsrechte verfügt. Da der ursprüngliche Investitionsbetrag bereits größtenteils zurückgezahlt wurde, die Upside aber durch das Nachbesserungsrecht weiterhin vorhanden ist, unterschätzt die reine Quote an Aktien Sondersituationen die tatsächliche Positionierung und das mögliche Potenzial dieses Portfoliobausteins.

Der Reihe nach: Im Bereich der Aktien Sondersituationen konzentrieren wir uns hauptsächlich darauf, von anstehenden Strukturmaßnahmen wie dem Abschluss von Beherrschungs- und Gewinnabführungsverträgen sowie Squeeze-outs zu profitieren. Im Falle eines Squeeze-outs gehen die Aktien gegen eine im Rahmen einer Unternehmensbewertung festgelegte Barabfindung auf den Großaktionär über. Wir erhalten zu diesem Zeitpunkt den Großteil der investierten Mittel zurück, können jedoch die Angemessenheit der Barabfindung im Rahmen eines Spruchverfahrens vor Gericht überprüfen lassen. Die Aktie taucht somit nicht mehr im Fonds und in der Allokation auf, da die Rückzahlung durch den Großaktionär bereits stattgefunden hat. Das im Gegenzug eingebuchte Nachbesserungsrecht macht in der Regel nur einen kleinen einstelligen Prozentbetrag der ursprünglichen Investitionssumme aus, kann aber ähnlich einer Call-Option bei einer nachträglichen gerichtlichen Erhöhung der Barabfindung ein Vielfaches wert sein.

Im ProfitlichSchmidlin Fonds werden die Nachbesserungsrechte mit der Differenz zwischen dem volumenrelevanten Börsenkurs vor Ausbuchung und der gebotenen Barabfindung bewertet. Ein Beispiel: Bis Mitte November war STADA Arzneimittel die größte Aktien Sondersituation im Portfolio. Die Aktie wurde zur Barabfindung von 98,51 € zuzüglich einer Zuzahlung von 0,10 € ausgebucht, der letzte volumenrelevanten Kurs vor Ausbuchung betrug 102,00 €, wodurch das Nachbesserungsrecht mit 3,49 € angesetzt wurde. Während die Aktie vor Ausbuchung rund 4,5 % Gewichtung aufwies, macht das Nachbesserungsrecht aktuell 0,14 % vom Portfolio aus. Allerdings kann dieses Nachbesserungsrecht sehr wertvoll werden: Würde die Barabfindung zum Beispiel im Rahmen des Spruchverfahrens um 22 % auf 120 € erhöht, so würde dies zu einem Anstieg des Wertes des Nachbesserungsrechts von aktuell 3,49 € auf 21,49 € (+515 %) je Nachbesserungsrecht führen. Neben STADA Arzneimittel wurden auch die Aktien von Linde und Innogy per Squeeze-out abgefunden und entsprechende Nachbesserungsrechte eingebucht. In allen diesen Fällen setzt die ProfitlichSchmidlin AG selbst die Ansprüche vor Gericht aktiv als Antragsteller durch.

Wie oben beschrieben reflektiert die aktuelle Quote an Aktien Sondersituationen somit nur einen Teil des Potenzials dieser Säule. Um Investoren einen besseren Einblick zu geben, wie viele Nachbesserungsrechte im Fonds vorhanden sind, veröffentlichen wir jeweils in den Quartalsberichten die aktuelle Summe an abgefundenen Aktien Sondersituationen. Im Fall von Stada, Linde und Innogy sind wir mit einem Volumen von insgesamt 36,9 Mio. € abgefunden worden. Auf diesen Betrag kann es im Spruchverfahren zu einer Erhöhung kommen. In Summe stellen die Nachbesserungsrechte aus unserer Sicht einen unkorrelierten Portfoliobestandteil mit sehr geringer Kapitalbindung dar. Wir werden die Investoren über unsere Quartalsberichte und Blog-Beiträge weiterhin über den Fortgang der Spruchverfahren informieren.

Zurück GANÉ Neujahrsempfang am Mittwoch, den 27. Januar 2021 um 10:00 Uhr
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